立方观察｜泓铭资本许韬：以指测海，自求我道

文章来源：“一匡资讯”微信公众号

文/屠桐铭，校对/许螣垚

他拥有搭建运作中金香港财富管理8年经验，参与过上百个海外IPO项目和配售项目，个人负责的客户资产5年内超过百亿港币。但是他创办的第一只海外基金却有如此奇葩的要求：持仓标的30-60个、单一行业持仓最多30%。杠杆嘛，必须低于国际同行的3-5倍，能保持净资产的1倍最好不过了。为什么会有如此奇葩的限制？一匡专访了泓铭资本CEO许韬。

• 许韬，泓铭资本创始人兼CEO，曾任职于香港瑞士信贷、中信证券、中国国际金融香港证券有限公司。北京大学光华管理学院金融学硕士，中国人民大学财政金融学院经济学学士，专注于香港和海外资本市场。

一匡：请问为什么要挖掘全球投资机会呢？

许韬：这也是我创立这家公司的初衷。我希望打通境内和境外市场，做成多市场、多策略、多基金经理的平台型资产管理公司，并且希望这个公司能通过多元化投资，在一定程度上分散风险，同时抓住不同市场的投资机会。我们公司的主战场有两个：中国市场和美国市场。如果其它地方有机会，我们也会参与。但与主战场相比，会有战略性仓位和战术性仓位的区别。

一匡：与中国的股票市场比起来，您觉得美国市场优势有哪些？

许韬：如果简单分成成熟市场和新兴市场的话，美国肯定是成熟市场的重要代表，而且美国确实有很多好公司。最近几年美元资产还是相对强势的资产配置品种，那么给客户做全球资产配置的时候，我们要把一部分的仓位投在美元资产上，就要考虑对美元资产类别做进一步的划分。

我们团队认为美国的债券市场经历了30多年的大牛市，未来一两年很可能会出现债券市场的拐点，所以应该把更多的精力放在美股个股的挖掘上。但是，美股从2009年到现在也已经是八年的大牛市了，因此对现在这个位置分歧还是比较多的。我们的看法是接下来一两年美股的系统性的机会可能难以出现，但还是会有一些结构性的机会。而且从资产配置来看，美股还是非常值得配的。另外美国有一些好公司，流通性也比较好。

一匡：那您觉得现在美国哪个行业的股票更有机会？

许韬：我们有专门研究美国行业的团队，对一个行业进行专题的深度挖掘，像云计算、生物科技等是我们比较看好的行业。特朗普上台之后，美国一些传统行业也有复苏机会，比如特朗普想提升美国的制造业，所以机械类、传统周期股，比如石油石化，都非常值得关注。

一匡：这些可以叫做特朗普概念股吗？

许韬：对，但还需要更多的观察。

一匡：有些人并不看好TMT的股票，然而您却很看好，为什么看好这类股票？

许韬：对于TMT股票，我们还是比较乐观的，因为美国有些非常好的公司做了非常前沿的布局。举个例子，谷歌，它的很多布局是非常前沿的，它的想象力甚至没有边界。所以我个人认为美国的一些TMT公司，有非常重要的长期配置价值。    

一匡：您是怎么样抓住行业龙头股的呢？

许韬：我觉得好的投资就是二级市场投资，其实和一级市场投资比较相像。做二级市场投资，我希望用VC、PE的眼光抓住一些好的公司，并长期持有。我首先优选赛道，也就是看行业。其次看选手，也就是公司。如果这个行业有非常大的发展机会，猪都能飞起来。但在竞争非常激烈利润比较微薄的行业，即使特别优秀的公司也比较难起来。所以首先需要好的赛道，其次再有好的选手，剩下的就需要坚持与不断的微调。

一匡：能具体谈一下吗？

许韬：可以。以上是一个大的前提，接下来可以从几个维度细分。

首先是商业模式。这家公司的商业利润模式是怎么样的，它有没有足够的护城河壁垒，这决定了一个公司能否走长。

第二，要有自己的投资假设。因为二级市场的股票很多都是在讲故事，很难定义股票的估值，比如多少倍PE是合理的？10倍？20倍？30倍？牛股和烂股的区别是，牛股的公司能一步步的把它讲的故事做实，而且可以不断的再讲一些更大的故事，进一步吸引更多的人入场。做二级市场的投资前我会有一个投资假设，当自己的假设和市场上实际情况不一样的时候，要赶紧纠正自己的假设。有些时候甚至需要壮士断腕及时止损，而不是继续纠结在自己的假想之中。

第三，需要持续的和公司管理层沟通。股票背后是公司，公司核心是人，也就是公司的管理团队。要看公司管理团队是不是足够靠谱，是不是足够用心，是不是足够的坚持，我想这点也是非常重要的。

最后一点，就是不断的验证这个公司的发展战略，要持续跟踪。以上四点是我的投资思维框架。 

一匡：听起来有点像价值投资者，您觉得自己是价值投资者吗？

许韬：我的投资概括为16个字：“价值为主，投机为辅，分散配置，滚动操作”。为什么这样说呢？

首先说“价值为主”，意思是要以基本面出发，比如从宏观层面上，看政策看资金的流向，看大类资产的配置，甚至跟踪一些最新的消息。同时我也要看行业的发展情况。

第二点“投机为辅”，市场毕竟有很多复杂的因素，很多时候也需要搭配一些投机性的做法，守正出奇。另外一点，现在很多客户要求风险足够分散，对回撤幅度的控制越来越高。为了控制风险和控制回撤，在基金运营的时候，投资就不能过度集中，需要适当的分散。但有时候适度分散和适度集中会矛盾，因为你想要比较大的收益，一定是要在确定性很大的地方出手下重注。

第三点是“分散配置”，我个人认为，价格的波动并不是风险最核心的因素，而是我投入的这部分本金会不会永久性的损失。假设我的一个投资组合里，5%投了一个标的和10%投的一个标的，如果我踩到，有可能这个投资全部归零。这种情况下，5%的持仓和10%的持仓，它的亏损对我整个组合的打击肯定完全不一样。所以从这个角度讲，需要保证我盈利的同时，也需要控制我的风险。

第四点是“滚动操作”，二级市场和一级市场不一样的地方在于，有时候二级市场的波动很难通过个人的设计来实现的。另外，人性还是有弱点的，也就是大家所谓的贪婪与恐惧。有的时候你持仓的一些股票，当市场情绪、市场气氛特别高涨，也就是大家过于贪婪的时候，这个持仓的价格，在一个特别高的位置。那么我为什么不先保住一部分盈利呢？

但是如果市场过度恐惧的时候，市场特别低迷，或者突然发生一个大事件，基本面很好的公司突然出现大幅下跌的时候，你是不是敢于在这个时候做一些意向投资？这时候你需要拿出一部分仓位做滚动操作。

实际上做基金投资的时候，我的仓位分两部分，一部分就是我的战略性仓位，战略性仓位可能以价值投资为主，而且有一些是中长期的长线持仓。还有一小部分是战术性仓位，做一些投机性的，或者可能会围绕一些公司做一些波段性的交易。甚至有些公司我可能会长期持有，但是不排除我拿出一部分头寸，围绕这个公司的股价来回做波段。因为这样能够适当的降低成本，而且能够帮助化解情绪上的弱点。

假设一个好公司，我在二级市场上买入的时候，建仓成本正好在较高的情况下，可能我心理承受的压力比较大，那万一市场价格出现一定幅度的回调，我可能难以接受。假设我持仓成本相对较低，哪怕中间有些较大幅度的波动，我还是能够坚定持仓。这是希望通过一些战术的优化，来保证我的战略实施。

以上就是刚才我说的16个字，“价值为主，投机为辅，分散配置，滚动操作”。市场是一个复杂的多面体，不能给自己贴一个标签，说我就是纯粹的价值投资者，也不能给自己定位为一个投机者，但是需要知道自己擅长什么，自己的劣势是什么。

一匡：现在有很多公司都说他们建立了交易模型，您对智能投顾怎么看？

许韬：量化投资、智能投顾现在是热点。很多人也在说，未来智能投顾有可能会替代基金经理，我个人认为倒不这么绝对，因为我刚才讲的，股票的背后是公司，公司的核心是人，再精美的模型，可能也很难计算出现实中的很多可能性。投资的很大一部分还是以基本面投资为主，看的是行业和公司的发展。我们可能以后会做一部分的量化投资。

另外，我觉得量化投资也和这个团队的构成有关系。我们来看世界上做的好的量化团队，他们整个团队的互补性以及团队中的数学家、物理学家，对模型和大数据的水平还是有很大的关系的。现实中，虽然这两年量化模型概念炒的比较热，但是实际上在基金的配置里面，量化投资所占的比例其实并没有那么高。

一匡：为什么贵公司的杠杆率一定要低于国际同行？如果杠杆低，收益就会比别人的少，您为什么这样做？

许韬：从我们基金的设计来看，希望做成多空策略的对冲基金形式。国际上的对冲基金，很多都是高杠杆，因为特别高的杠杆可以把差价放大。但是高杠杆很可能带来高风险。举个例子，比如90年代的长期资本管理公司，就是LTCM，它可能用几十倍甚至上百倍的杠杆，然后来博取一点点套利的空间。他们团队刚开始的前两三年业绩非常好，但是现实中的很多事情，是很难用模型百分之百预测到的。即便是黑天鹅事件的发生概率再小，但当它真的发生了，那随之而来的风险可能就会是百分之百。我们看到过去很多年，有一些对冲基金，它的迅速的崛起是因为高杠杆，但是它突然的衰败或者致命打击，也是因为高杠杆。我自己做资产管理公司，我们的出发点还是希望长期可持续发展，所以我希望以后我们的基金在杠杆幅度上一定要控制。

一匡：希望更稳健些？

许韬：不要有太高的杠杆。如果市场有特别大的机会，我们从战术的灵活性来说，不排除用适当的杠杆。在用杠杆的时候，我们一定要考虑到最坏的情况如果发生，会对我的头寸有多大的打击。也就是说，我考虑的因素首先是风险。另外杠杆有两种说法，一种是资金的杠杆，另一种是客户信用的杠杆。我们既然发基金，很多客户愿意把他们的资金委托给我们管理，相当于我们已经运用一定程度的杠杆了。可能我们自己会投资一部分，但是更大部分肯定是客户的资金。

在这种情况下，如果我在资金的层面上再放更高杠杆的话，那么杠杆可能就太高了，所以从这个角度来讲，我不希望杠杆对投资团队的心态影响太大。我想投资还是一个比较快乐的事情，我不希望用太高的杠杆把一些人性的弱点放大，团队可能会变得急功近利，一些市场正常的波动可能就会对净值的打击很大，这让投资者和大家的心态都不太好。因为投资和事业都是很长期的事情，所以这个事情做的好的话，我们可以做很久，没必要为了短期追逐一些高利益，放太大的杠杆影响自己的身心健康，这个不太好。

一匡：在基金投资过程中，您调仓的依据是什么？

许韬：首先就是在于假设。因为做投资的话，首先要给自己讲清楚，这只是我自己的一个假设，但是这个假设能不能被市场验证，还需要看市场的实际走势。这种情况又分为两种，一是短期内就立竿见影得到验证了。另外一种，可能需要非常长的时间才能被市场验证。

这种情况下，时间成本和价格成本，我可能都会考虑。甚至有可能在短期内，市场的大幅波动证明我的假设错了，那我一定要尽快纠正我的错误尽快的调仓。因为我不能把自己逼在悬崖边上跳舞，我时时刻刻要想万一最坏的情况发生，我还能不能有余地。

所以对于调仓依据，第一点是要看我的假设会不会被市场证伪。如果被证伪的话，那肯定是我的假设出了问题，一定要尽快的纠正。另外一种调仓，是我选的一些公司和股票的价格短期之内已经达到了我的心理预期。如果发现有更好的标的，我可能会把它替换掉。

一匡：很多人都想知道一只基金怎样才能长期领先于其它同行？我相信很多基金也在追求这个，您是怎么看的？

许韬：我个人觉得基金的运作是一个很系统性的工程，它包括研究、投资、交易、风控、口碑、和投资者的沟通，甚至包括基金的发展思路，人员的一些管理，总之是多方面的。我觉得不能只是单纯的拿基金的收益率作为唯一的衡量指标。比如说，一千万美金规模的一个基金，和一个亿美金、甚至十个亿美金、一百亿美金、一千亿美金规模的基金，规模不同的情况下，基金的收益率和它的运作都会有很大的差异。所以我不是一定要拿收益率和同行相比。当然收益肯定也是非常重要的，一定要给客户创造长期稳健的收益率，甚至需要做出一些超额收益才能更好的吸引客户。

另一方面，我也希望更多地控制风险。我不一定要求我的收益率一定要比其它同行好太多，也不一定要追求我的收益率排在前多少名，但是我一定要保证当市场情况不好的时候，还能够扛得住市场的打击。大家都亏钱的情况下我们尽量少亏钱，这个可能是更重要的地方。