中证登拟提高公司债质押门槛，交易所融资功能或将逐渐弱化

路透中文新闻部 张晓翀

随着信用违约风险持续上升，中国证券登记结算有限公司拟于四月初调整质押式回购政策，提高公司债质押门槛；新发的中低等级公司债将失去质押功能，交易所债市融资功能或将因此逐渐弱化。

自2014年中国债市打破刚兑后，债市违约数量和金额逐年上升，去年全年违约金额超过2014年和2015年两年之和。近两年交易所回购市场迅速增长，，其面临的各种风险陡然上升。

，他们比较担心违约风险、杠杆风险以及流动性风险。，同时中证登此举也是为了贯彻执行“三去一降一补”的宏观经济改革大局。

数据显示，目前交易所回购未到期余额从2015年的9,000亿元人民币迅速上升至1.6万亿元，回购融资主体又以资管产品、基金专户为主。2018-2019年将迎来较为集中的债券到期兑付。

路透援引消息人士此前透露，中证登计划于4月7日起，将不再允许新发行的非AAA评级公司债进行质押；新规拟将按债券募集说明书公告时间为节点实施新老划断。存量老债不受影响，利率债和地方债不受影响，不在质押库内的也可以继续入库。

中信建投研报指出，交易所债券质押回购是债市加杠杆的重要工具。在当前流动性风险较高的背景下，将中低评级债券移出质押库能够继续降低高杠杆带来的流动性风险。

多位业内人士称，新制度的出台对许多机构的操作会有影响，以债养债的可抵押品种少了，流动性会更加紧张，对券商基金的资管户的影响更大，但对自营的影响相对可控。

同时，新发的中低评级小公募失去质押功能后，尽管还能在竞价系统交易，但对于机构投资者来说，和非公开公司债几乎无区别。未来新发中低评级公募公司债的发行利率面临抬升，而为了达到AAA级，也存在债券评级虚高的可能。

，，尽量降低政策对市场的冲击，未来时机成熟时也会考虑包括不同担保品的融资利率分层等更多的风控手段。

北京某合资券商资管部人士就指出，“除了AAA的债，其他公司债跟私募债就没区别了。大部分AA+级的小公募资质还是不错的，是否可以考虑此次先不调整？”

**长期影响较大**

市场人士表示，在金融去杠杆大背景下，市场对此次质押新政已有一定预期，且加上政策预留新老划断，因此短期料冲击有限。不过，，长期看交易所债市的竞争力正逐渐弱化。

“较为优质的发行人可能会更倾向于发行中票、企业债，而离开交易所市场，这是一个较为长期的影响。”北京某合资券商债券发行部负责人指出。

，交易所债券迅猛发展的态势可能会缓一下，是否有其他类型的起来，还得在看。”北京一券商研究员称。

中国央行此前表示，根据中国金融市场对外开放总体工作部署，正与香港有关方面研究试行“债券通”，推动优化两地债券市场基础设施的互联互通和跨境合作，进一步便利投资者参与债券市场。

政策趋严及竞争力弱化势必为交易所债市带来不利影响，如何在防控风险的同时保持交易所债市的正常健康发展成为业内关注的问题。

多位业内人士建议，、区别缴纳备付金比例等方式来实现风险共担，另外对不同机构也应区别对待。

“如通过提高机构门槛、实施参与主体分层管理等方式来降低回购违约风险；某些特殊类型的债区别对待，比如绿色公司债等。”上述业内人士称。

不过，由于交易所质押对手方是中证登，而银行间市场要自己寻找交易对手；且交易所质押率是稳定的，银行间不稳定，二者的差异使得同等条件下交易所债券仍然受青睐。

**未来AAA公司债更受青睐**

分析人士指出，新政后老券基本不受影响，稀缺性反而增加，估值可能还会提振；对新券影响比较大，发行预计会受到很大的影响，新老券的利差肯定会拉开。

而由于质押券减少，使得原有的依赖于质押回购的杠杆策略会受到不小冲击；未来中低评级债券利率相对上升后，个券信用分析会带来更大的边际收益，因此杠杆策略重要性下降，信用资质分析重要性提高。

“听说交易员身价大涨。”北京某大型券商资管部负责人称。

中信建投研报认为，长期来看，中低评级信用债需求会受到较大的负面影响，但利好高等级债和利率债。可质押债券的稀缺性提高，利好相关利率债和AAA级信用债，利率债中地方债受到的利好可能较国债更大。

“AA+和AA级中票相对于同等级的公司债会更受青睐。而AAA级公司债在享受交易所质押便利的利好的同时有质押券稀缺性提高的利好，因此未来AAA公司债会更受青睐，收益率相对于AAA中票的差距会拉大。”研报称。（完）