股权投资价值创造始于决策，决胜于运营

股权投资是一种自由的股权交易，使投资双方的境况都得到改变。战略性股权投资以“价值创造”为核心，全部工作围绕价值创造而开展。投资决策决定了方向是否正确，交易定价决定了付出成本是否合理，而运营整合决定了资源的有效配置状况。三个环节相互衔接，通过合理的投资支出，促进资源优化配置，发挥各类资源的效用，实现企业价值最大化。目标企业是创造价值的主体。股权投资后，投资方为目标企业提供强有力的管理支持和资源支持，这是创造价值的关键。

1.决策为创造价值提供基础并确立方向

决策阶段决定了目标企业的未来发展特性。在这个阶段，投资者要选择是控股还是参股，是战略性投资还是财务性投资。控股可以获取对目标企业的控制权，可以实现战略性资源调配。参股没有更多的话语权，但可以通过股权纽带实现一定的战略合作效果。如果是控股性的战略性投资，决策阶段要开始考虑投资后所要采取的整合方案，而且必须在决策阶段做好人员准备，为价值创造奠定基础。

价值创造起源于对目标企业的寻找和筛选。这个过程是一个长期持续的过程，需要大量的资料积累和信息支撑。潜在的投资对象能否创造价值，决定于以下几个因素：一是目标企业的市场地位、经营能力和持续发展能力。对目标企业的识辨是股权投资成功的关键，需要经过一定时间的跟踪考查和判断，才能初步选择合适的股权投资对象。第二是股权投资方与目标企业是否产生协同效应。投资双方产生协同效应是创造价值的基础。双方能否实现资源的优化配置，这是一个高水准的决策判断，是决策者知识、经验和能力的综合体现。同时，要进行行业趋势的分析和宏观经济的判断，该因素是投资项目取得预期效果的外部环境。任何股权投资行为应该遵循顺势而为，根据行业发展趋势和宏观经济大势，选择合适的时机，相机行事，取得预定效果。

2.交易为创造价值提供通道

确定投资之后，进入股权交易和定价阶段。该阶段决定的支付方式、融资方式、价值评估和溢价高低等，对目标企业创造价值的能力都会产生一定的影响。对于股权投资来说，交易的重要环节是确定交易价格，而价格的基础是内在价值。在对内在价值评估的基础上，买卖双方根据供需状况，通过博弈谈判，确定合理的交易价格。交易价格可能等于评估价值，也可能不等于评估价值。多数情况下投资方支付一定的溢价，主要原因是未来协同效应的预期，以及控股权的转移，购买方要给原股东一定的额外补偿。支付较高溢价之后，能否获得预期的协同效应，是衡量股权投资成败的基础。如果实现了协同效应，就是创造了新的价值，否则，就没有创造新的价值。

支付方式和融资方式在一定程度上也会影响目标企业未来创造价值的能力。现金支付有可能给企业带来资金的支持，增强了企业创造价值的能力。比如，目标企业通过定向增发的方式进行股权融资。股权投资方全部用现金支付，购买定向增发的股份，这时，目标企业可以获得现金，直接用于生产经营，显然，对目标企业来说，现金支付比换股更加有利。如果是“股权转让”的方式，现金支付对目标企业没有太大影响。原股东股权转让后，资金不属于目标企业，而属于原股东所有。杠杆融资方式给目标企业带来负担，可能降低目标企业未来创造价值的能力。比如，采取杠杆融资的方式，以目标企业为抵押，进行银行借款或发行债券进行杠杆收购，目标企业需要承担定期还债的责任，在一定程度上影响了目标企业创造价值的能力。

3.整合为价值创造搭建平台和建立机制

交易完成后，股权投资并没有结束。战略性股权投资和PE投资，必须经过专门的整合运营阶段。对于战略性投资和PE来说，整合是非常关键的、不可或缺的重要阶段。股权交易完成之后，无论是控股还是参股，投资方都有动力和意愿帮助目标企业实现价值提升，以此获得较高的投资回报。如果股权投资方对目标企业属于控股地位，投资方通过产业链的整合和完善，实现了规模经济和范围经济。目标企业被纳入投资方的产业链或价值链之后，目标企业的价值和地位往往可能快速提升。资源整合过程就是构建或优化运营体系的过程。目标企业得到股东的资金支持或管理支持，重新搭建平台，建立各项机制。通过战略梳理、经营优化、人才引进、业务拓展和管理改进，实现目标企业的全面提升。即使对目标企业只是参股，如果股权投资方可以提供有价值的管理模式或理念，也可以促使目标企业进行资源整合，提高企业运营效率。

本章节选自祝波的《股权投资管理：战略视角》，北京大学出版社，2016.6

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